中国人民银行行长潘功胜10月19日在北京一场金融论坛上表示，央行正在考虑把主要政策利率基准从现行的7天期逆回购利率调整为隔夜逆回购利率。据央行主办的《金融时报》报道，潘功胜说，目前银行间隔夜回购利率已实质上成为人民银行货币政策的调控目标利率，它能够敏锐反映短期流动性供求关系，近年来表现更加稳定，完成换锚之后央行的利率调控将更加精准。他同时提出贷款定价体系随之转换：财务实力较强的企业可以与银行协商，选用银行间隔夜回购利率作为浮动利率贷款的定价基准，小企业和个人贷款仍可参照贷款市场报价利率，债券和衍生产品也可以逐步改参照回购利率定价，央行后续将发布指导文件，帮助金融机构完成过渡。潘功胜还透露，央行将扩大常备借贷便利的合格机构使用范围，并为保险、基金管理等非银行金融机构设立新的流动性支持工具。常备借贷便利设立于2013年，此前主要面向政策性银行和全国性商业银行等少数机构，多数地方性金融机构和非银机构在资金紧张时缺乏直接从央行取得流动性的常规渠道。

这一表态之前，操作层面的铺垫已经进行了数月。2024年，央行曾推出临时隔夜正、逆回购操作，围绕7天期政策利率搭建利率走廊；今年以来的动作进一步向隔夜端倾斜。彭博社报道，央行自今年6月起在公开市场操作中引入隔夜逆回购品种，利率定为1.25%，低于7天期逆回购利率的1.40%，此后逐月开展、频次和规模不断上升，隔夜交易已占银行间回购交易量的八成以上。10月以来，银行间隔夜借贷成本跌至1.3%以下，降至5月以来的最低水平。官媒在报道中强调，换锚属于政策框架层面的调整，不应被解读为激进宽松的信号。据报道，为平滑月末流动性波动，央行将逐日开展隔夜逆回购操作直至11月2日。

境外分析人士对换锚的实际效力给出了更为克制的评估。有市场评论指出，央行此举是把一个已经在调控的利率正式确立为政策锚，而非一次降息，因此对市场的直接影响可能有限；交易员真正关心的是新锚最终定在何种水平——如果定在目前约1.25%的隔夜利率，比7天期利率低15个基点，可能被市场解读为带有温和宽松意味。华侨银行外汇与利率策略主管Frances Cheung此前在隔夜工具推出时表示，隔夜逆回购主要是一项平滑季节性资金压力的流动性工具，而不是传递政策立场的信号。国泰君安国际首席经济学家周浩则评价说，调整后的中国货币政策框架与海外主要经济体的做法靠拢，有助于人民币国际化的推进。消息公布后，市场反应平淡：30年期国债收益率下跌约1个基点，10年期国债收益率约为1.64%，长期收益率徘徊在约15个月低位附近，离岸人民币汇率基本持平。10月20日公布的贷款市场报价利率连续第17个月维持不变，1年期为3.00%，5年期为3.50%，与此前22家市场机构参与的调查预期一致。

框架调整所面对的经济背景，是需求端的持续疲弱。国家统计局10月19日公布的数据显示，三季度国内生产总值同比增长4.5%，前三季度累计增长4.6%，落在官方4.5%至5%的年度目标区间内；但同一批数据中，前三季度固定资产投资同比下降7.2%，8月社会消费品零售总额仅增长0.4%，前八个月累计增幅只有1.1%。数据的另一面并不弱：规模以上工业增加值同比增长5.3%，高技术制造业增长14.3%，前三季度货物出口增长16.4%，外需和高端制造支撑了总量。疲弱集中在与居民收入、企业订单和资产负债表直接相关的部分，货币政策的传导恰恰要在这些部分起作用。价格信号同样分裂：9月居民消费价格同比上涨0.9%，核心消费价格涨幅约为1.0%，食品价格连续第六个月下降；生产者出厂价格在经历了从2022年10月到2026年2月连续41个月的同比下降之后，今年3月才转正，9月同比上涨5.0%，涨幅主要由国际原油和有色金属价格推动，分析人士指出，上游成本未能顺畅传导到消费端，本身就是内需不足的证据，企业利润被挤压在产业链的中下游。信贷数据印证了这一点：9月新增人民币贷款1.08万亿元，低于上年同期的1.29万亿元；8月住户贷款仅增加303亿元，接近零增长，经济学家把居民和企业部门的信贷状态描述为持续收缩。资金在金融体系内部的流向同样说明问题：商业银行近年来把大量资金配置到债券市场，银行持有的债券规模到今年8月已增至约29万亿元，是2022年的两倍多，市场报道给出的直接原因就是贷款需求不足，储蓄缺乏其他去处。9月全国房价仍在下跌，只是跌幅收窄到九个月来最小，房地产相关融资需求未能随价格跌幅收窄而恢复。近年来，居民部门一边增加银行存款、一边提前偿还住房贷款，企业的中长期贷款需求则随房地产调整和订单不足而走弱。有分析指出，新增贷款已出现今年以来的同比负增长，房地产调整尚未结束，市场缺乏借款和投资需求，传统的降息和流动性投放难以单独扭转这一局面。彭博社此前调查的经济学家多数预计，中国央行在2026年内将维持政策利率不变，少数人认为仍存在降息可能。莲花资本管理合伙人洪灏表示，产能过剩迫使企业转向海外投资，国内则出现"内卷"，目前的刺激政策主要发力于制造业和供给端，而不是消费端。

潘功胜在论坛发言中没有给出换锚的具体时间表，也没有说明新的隔夜政策利率将设定在什么水平，7天期逆回购操作在新框架中的定位如何调整，同样有待央行后续公布。在贷款利率已处于历史低位、LPR连续17个月按兵不动的情况下，政策利率期限结构的调整能在多大程度上改变企业和居民的借款意愿，将在后续几个月的信贷数据中得到检验。